2.2. Дихотомия дисперсных и концентрированных систем
акционерного капитала
В доктрине корпоративного права одной из классических и наиболее разработанных концепций является предложенная зарубежными учеными концепция агентских отношений. При этом агентские отношения в широком экономическом смысле следует отличать от агентского договора в более узком гражданско-правовом смысле <1>. В широком смысле агентские отношения подразумевают доверительные отношения между принципалом, обладающим определенным имуществом, и агентом, которому принципал вверяет контроль и профессиональное управление таким имуществом.
--------------------------------
<1> См., например: Jensen M.C., Meckling W.H. Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure // Journal of Financial Economics. 1976. Vol. 3. No. 4. P. 305 - 360; Fama E.F., Jensen M.C. Separation of Ownership and Control // Journal of Law and Economics. 1983. Vol. 26. No. 2. P. 301 - 325.
Применительно к корпоративному праву агентские отношения могут существовать в двух различных ипостасях <1>. В странах с дисперсной системой акционерного капитала акции "распылены" среди множества акционеров, ни один из которых, как правило, не обладает контрольным пакетом акций. В таких странах основные управленческие полномочия сосредоточены в руках наемного менеджмента, контроль за поведением которого является одной из ключевых проблем. Еще одной характерной чертой стран с дисперсной системой является очень развитый рынок ценных бумаг как с экономической точки зрения, так и в отношении правового регулирования. На таком рынке цена на акции воспринимается инвесторами как достоверный сигнал о реальном положении дел в корпорации, а потому создает для менеджмента существенные репутационные и иные "неюридические" стимулы работать во благо корпорации, в том числе под страхом "недружественного поглощения".
--------------------------------
<1> См.: Bebchuk L.A., Hamdani A. The Elusive Quest for Global Governance Standards // University of Pennsylvania Law Review. 2009. Vol. 157. No. 5. P. 1263 - 1317.
В свою очередь для стран с концентрированной системой акционерного капитала характерно наличие контролирующих участников, которые фактически и выступают в роли агентов по отношению к миноритариям, вверившим им и подконтрольным мажоритариям директорам управление их инвестициями. В таких странах фондовый рынок, как правило, не столь развит, а рыночные механизмы репутации и ценообразования в гораздо меньшей степени воздействуют на поведение мажоритария, чем на директора в рамках дисперсной системы.
Традиционно к наиболее классическим представителям дисперсной системы относят США и Великобританию, в то время как концентрированную систему акционерного капитала образует большинство других стран (например, Германия, Италия, Швеция, Япония). Относится к странам с концентрированной системой и Россия. Причем специфика нашей страны заключается в очень высоком уровне концентрации акционерного капитала не только в непубличных, но и в публичных корпорациях.
Как справедливо отмечают Л. Бебчук и А. Хамдани, существование двух разных систем не позволяет с политико-правовой точки зрения говорить об унифицированных стандартах правового регулирования отношений в сфере корпоративного управления. Напротив, наличие агентских проблем разного рода обусловливает и специфику правового регулирования <1>.
--------------------------------
<1> См.: Bebchuk L.A., Hamdani A. Op. cit.
Представляется, что приведенные выше положения позволяют сделать следующий политико-правовой вывод в контексте рассматриваемой нами проблематики: поскольку для России характерен высокий уровень концентрации акционерного капитала, а рыночные "неправовые" стимулы не способны оказывать необходимого сдерживающего влияния на оппортунистическое поведение контролирующих участников, "вторжение" законодателя в отношения между участниками корпораций посредством установления императивных норм может являться обоснованным, если миноритарии не могут быть достаточно и эффективно защищены от злоупотреблений мажоритариев иными способами. При этом поскольку высокий уровень концентрации носит универсальный характер, то установление таких императивных норм является актуальным как для публичных, так и для непубличных корпораций (степень императивности и общий принцип правового регулирования могут различаться).
